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股市融资扩容不会改变股指的运行趋势

发布时间:2021-01-07 16:43:31 阅读: 来源:光谱仪厂家

在国民储蓄转化为投资资源的过程中,金融市场(包括直接融资与间接融资两个子市场)通常起到基础性的配置作用。20世纪70年代以来,随着金融全球化、自由化和信息化的快速发展和金融创新浪潮的兴起,直接融资市场获得迅猛发展,以权益市场、债券市场为主体的直接融资在社会融资体制中的作用和地位日益提升,而以商业银行贷款为主导的间接融资在社会融资体制中的作用和地位日益下降。但在我国现阶段融资结构中,银行信贷市场仍在全社会融资体系中占据绝对优势,资本市场“脱媒化”进展程度却是望尘莫及。仅以今年上半年的融资规模为例,今年1~6月新增银行信贷7.37万亿元,而股票一级市场受前5月仍暂停新股发行影响仅筹资0.10万亿元,各类债券累计融资也仅3.33万亿元,资本市场融资规模远逊于银行信贷。从构建银行体系与资本市场体系的合理配比关系来看,未来我国资本市场尤其股票市场发展的空间仍是相当巨大的。

再从政策导向来看,“金融30条”提出了“采取有效措施,稳定股票市场运行,发挥资源配置功能”,使较优的资本政策通过稳定资本市场运行来增强投资者信心,以资本带动财富进而带动全社会对于整个中国经济的信心;使较优的资本政策通过充分发挥资本市场资源配置功能来盘活经济存量,以资本带动资产,以资产带动经济。国务院近期调结构政策更是对资本市场赋予了极为重大的责任,在大力发展债券市场和票据市场、推出创业板、搞活各类场外交易市场的基础上,使IPO和再融资资金进入调整与改善经济结构的产业中,使证券市场充分发挥扶持兼并重组、科技创新的功能。因此,建立起多层次多形态、交易品种丰富、功能完善的资本市场,尤其扩大股票市场融资规模,是实现高效率地优化资源配置的必由路径。

然而,进入8月份以来,随着中国北车、中冶科工等大盘股IPO以及万科、招行等上市公司大规模再融资方案的推出,股指竟复制了08年初中国平安(601318)推出巨额再融资时的急跌走势。为什么每次市场深幅调整中都有融资扩容的身影呢?股市融资扩容与市场走势之间究竟是怎样的关系呢?

一、股市融资扩容可能影响股指的短期运行走势

从理论上分析,影响股价涨跌的,是公司的基本面;决定市场涨跌的,是市场的价值。但从短期市场的运行来看,影响市场波动的并不完全是价值的因素,很大程度上是市场供求关系的体现,因此流动性预期确实是影响市场未来走势的重要因素。股市融资扩容是市场供给面的,新增入市资金则是市场需求面的,当短期供给增速超越了短期需求增速,股指自然面临向下调整的压力,反之亦然。

我国货币市场流动性与股指的实证研究表明,近年M1、M2-M1等货币指标与市场走势呈现出较高的正相关性,这充分显示了供求关系对市场运行的深刻影响。另一方面,货币市场流动性与资本市场流动性之间日益呈现交互影响机制:央行货币政策微调带来了公开市场操作发行利率的持续上行,货币收缩影响经济复苏的阴影笼罩着股市;IPO重启之后新股发行的速度和规模以及股票市场的走势,也深刻影响货币市场利率的波动幅度。

从截至8月底的信贷数据来看,M1同比增速趋于赶顶,M2同比增速已连续三个月筑顶,M2和M1的增速差逐渐减少,这表明随着实体经济活跃程度加大,实体经济吸收流动性的能力趋于上升,而流入虚拟经济的流动性趋于下降。央行货币政策“微调”将流动性挤入实体经济的过程可能为股市带来流动性收缩的效果,在此基础上股市融资扩容难免在短期内放大这一效果。

近期信贷结构变动也影响了股指走势。根据央行公布的统计数据,今年1~6月,银行发放的居民贷款新增规模为1.06万亿元,而流向非金融性公司与其他部门的贷款为6.31万亿元;其中新增票据融资1.71万亿元,占7.37万亿元信贷总增量的1/4左右;6.31万亿元中扣除了企业存款增量5.27万亿元后,实际缺口在1.04万亿元左右。目前商业银行针对企业发放的贷款主要有两大类,一类为向企事业法人发放的用于固定资产投资的贷款,主要为中长期贷款;另一类为企事业流动资金贷款,主要为票据融资和短期贷款。从历史经验判断,银行无力监管的后一类资金中的票据融资最易成为股市流动性的供给来源。1.71万亿元的某一部分、1.04万亿元也就成为上半年股市流动性新增供给的可能数据。然而,自央行6月底通过公开市场操作引导市场利率走高以来,对利率较为敏感的票据融资额增量自6月开始明显下滑(仅增长128亿元,而5月增长863亿元),7、8月增量分别为-1982亿元、-2764亿元,而7、8月中长期贷款分别新增了5396亿元、3675亿元,7~8月信贷结构长期化的调整趋势使票据融资延续萎缩态势,导致股市流动性增量有所下降。此外,银监会8月18日下发的《关于完善商业银行资本补充机制的通知》(征求意见稿)拟将商业银行目前所交叉持有的次级债和混合资本债从附属资本中全额扣除的做法,直接影响信贷总量,并间接影响了股市流动性供给。

二、股市融资扩容不会改变股指的运行趋势

从截至今年8月的经济数据来看,无论是先行指标还是同步指标,均确认了我国宏观经济企稳回升的趋势,因此目前股指运行趋势已经从单纯的流动性推动,转变为经济基本面复苏预期和流动性双轮驱动。历史经验表明,尽管股市融资扩容引发的流动性变化会对市场短期走势形成一定的扰动,但市场价值终究是决定股指运行趋势的主导力量。统计数据显示,自1990年底沪深交易所成立至今,A股市场IPO发行间隔时间达到3个自然月及以上的情况(即IPO暂停)共出现过7次,分别为1991年3月至7月、1994年8月至1995年1月、1995年1月至6月、2001年8月至11月、2004年8月至2005年1月、2005年5月至2006年6月、2008年9月至2009年5月。前6次重启IPO后的1个月内,5次上涨、1次下跌,上证综指上涨概率高达83.3%;重启前2~3个月的时间,若市场处于熊市或震荡市,IPO重启后,市场向下震荡幅度可能较大;将观察时间拉长至1年,股市原有运行趋势仍然延续。因此IPO重启不会改变股指原有运行趋势。

再从历史上融资量与股指走势来看,Wind资讯显示,2006年,上证综指由最低1180点上涨至最高2675点,沪深两市共筹集资金2677.15亿元;2007年大牛市中上证综指飙升至最高6124点的历史高点,两市共融资7985.82亿元,在指数最高点较上一年最高点增长略超1倍的情形下,融资额也较上一年增长了近1倍。2008年大熊市中上证综指从5522点一路下探至1664点,同期两市融资额也下降至3516.68亿元。进入2009年,伴随大盘从1844点反弹至3478点,截至2009年8月末,沪深两市实现融资额为2504.10亿元。可见,在适当拉长观察期的情形下,市场融资额与股指走势具有较为可靠的正相关性。究其原因,其一,随着IPO和再融资定价市场化机制的推行,市场运行对融资规模有较强的自调节方式,市场保持上行趋势时,市场可承受高定价以及相应的高额融资,相反在市场进入下行趋势时,市场已无法承受高定价与大额融资。如洪都航空(600316)(600316)增发方案在08年大熊市中因增发价格过高而被迫取消,但在09年上半年的上涨行情中又得以顺利实施。其二,随着机构投资者队伍的不断壮大,市场运行对以开放式基金为代表的机构入市资金有较强的自适应方式,市场上行时开放式基金净值趋于上升,市场下行时基金净值趋于下降,如开放式基金净值自08年1月~09年9月的走势是典型的V型,V型的底部位于08年9~11月期间,09年6月重启IPO后基金净值呈现爆发式增长。显然,在股票扩容与资金扩容的动态平衡下,股市融资扩容不会改变股指的运行趋势。

三、大力发展资本市场应权衡融资与投资的关系

A股为何对扩容如何敏感?我国股市“重融资、轻投资”的功能定位“功不可没”。在融资导向的股市中,上市公司规范的分红派现机制尚未建立,投资者无法根据风险偏好在资本利得与分红派现之间做出抉择,机构投资者和中小散户投资股票的主要目的在于博取二级市场价差,股票筹码供给一旦发生变化,二级市场大幅波动难免。在融资导向的股市中,发展机构投资者的总量与规模主要为了适应融资扩张、股票供给增长的需要,而非公众股票投资需求增长的需要。如“5.30”之后基金规模随大盘蓝筹股扩容而同步扩张,以致基金大肆抢购大盘股,形成较为严重的蓝筹股泡沫;蓝筹泡沫破灭后更加剧了市场投机。在融资导向的股市中,多层次的机构投资者结构体系尚未出现,基金、券商等强势投资者的同质化投资倾向日渐严重,并在中小投资者投资偏好的推动下,跟随股市供给的波动起伏,日益成为“追涨杀跌”的投机大散户。

随着监管层回归“融资-投资”中立理念,我国股市的投资功能有望得到强化,只重融资的弊端将得以矫正。创业板的推出为股市的重新定位提供了千载难逢的契机。我们相信,新能源、新材料、生物医药、电子信息、环保节能、现代服务等成长性特别突出、创新性比较强的“轻资产”创业板上市企业是为了服务于调结构而融资的,是为了满足广大投资者投资需求而上市的,更是为了履行社会责任而上市的。

(招商证券)

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